La corrélation traditionnelle s'estompe, la résilience de l'or révèle un changement de logique sur le marché.

⑴ Selon presque toutes les corrélations traditionnelles, l’or devrait être nettement inférieur à son niveau actuel, or ce n’est pas le cas, ce qui envoie un message clair. ⑵ La Réserve fédérale resserre sa politique monétaire, le dollar se renforce et le rendement des obligations d’État américaines à 10 ans a grimpé à environ 5,2 %, soit le niveau le plus élevé depuis 20 ans. ⑶ Le modèle du World Gold Council indique que, toutes choses égales par ailleurs, chaque hausse de 25 points de base du rendement des obligations américaines à 10 ans entraîne une baisse d’environ 1,75 % du prix de l’or ; selon ce modèle, l’or devrait donc être bien inférieur à 4 000 dollars l’once. ⑷ Pourtant, l’or reste proche de 4 300 dollars l’once, et cette résilience souligne combien sa relation avec les taux d’intérêt traditionnels s’est considérablement éloignée. ⑸ Bien entendu, l’or n’échappe pas à l’impact des taux élevés : cette semaine, son prix a chuté de plus de 2 % et a fortement reculé par rapport à ses récents sommets, la hausse des rendements réels accroît le coût d’opportunité de détenir un actif sans rendement, et le dollar fort constitue un autre vent contraire de taille. ⑹ Mais eu égard à l’ampleur de ces pressions, la baisse de l’or reste plutôt limitée. ⑺ Les investisseurs ne perçoivent plus l’or uniquement sous l’angle des taux d’intérêt, la demande des banques centrales reste un soutien majeur au marché, et la demande d’investissement matérialisée à travers les ETF or demeure relativement résiliente. ⑻ Malgré un coût d’opportunité plus élevé, dans un contexte d’inflation persistante, d’incertitudes géopolitiques et de préoccupations croissantes pour les finances publiques, l’or demeure un outil important de diversification du portefeuille. ⑼ Peut-être plus important encore, un rendement obligataire de 5 % signifie aujourd’hui quelque chose de très différent de ce que cela signifiait la dernière fois que ce niveau a été atteint : la dette publique américaine dépasse les 40 billions de dollars et chaque hausse de 1 point de pourcentage du coût moyen de l’emprunt, si elle s’appliquait à l’ensemble de la dette, se traduirait in fine par environ 400 milliards de dollars d’intérêts supplémentaires chaque année. ⑽ Cela crée une dynamique inhabituelle : des taux plus élevés augmentent le coût d’opportunité de l’or, mais les forces poussant à la hausse des rendements ― inflation persistante, expansion de la dette publique et inquiétudes quant à la soutenabilité budgétaire à long terme ― peuvent aussi renforcer la logique d’investissement dans l’or. ⑾ En fin de compte, l’un des deux camps devra céder : soit la croissance économique faiblira suffisamment pour faire baisser les rendements et réduire la probabilité d’un nouveau resserrement de la Fed, soit les taux resteront à un niveau élevé, exposant de plus en plus la vulnérabilité liée à l’énorme endettement américain. ⑿ Si les rendements continuent de grimper et le dollar de se renforcer, l’or pourrait bien sûr encore baisser, mais l’essentiel n’est pas que l’or corrige depuis ses sommets, c’est qu’en vertu des anciennes relations, il aurait dû chuter beaucoup plus et ce n’est pas le cas ; c’est peut-être une indication plus révélatrice que toute prédiction sur les taux d’un changement de nature du marché de l’or.