Conto alla rovescia per il “debutto” di Waller a Jackson Hole: le indicazioni della Fed sono vaghe, i Treasury a lungo termine rischiano ulteriori vendite

Secondo quanto riportato da Zhitong Caijing APP, il 28 agosto il presidente della Federal Reserve Kevin Walsh terrà il suo primo intervento principale presso il simposio annuale delle banche centrali mondiali a Jackson Hole, in Wyoming, dall’inizio del suo mandato. Non si tratta solo di un discorso principale in un seminario annuale di politica monetaria: a Wall Street esso è considerato la finestra più cruciale attraverso cui Walsh può ridefinire la credibilità della Fed.

Dalla sua nomina a maggio, Walsh ha adottato il motto di una "Fed più silenziosa", evitando volutamente le guidance anticipatorie, abbreviando i comunicati politici e rimanendo ambiguo durante le conferenze stampa. Il mercato ha interpretato questo atteggiamento come una mancanza di determinazione nell’affrontare l’inflazione, seguita da un’impennata dei rendimenti dei treasury a lungo termine ai massimi di vent’anni. Attualmente, il rendimento dei treasury trentennali ha toccato il 5,34%, il livello più alto dal 2007; il debito pubblico degli Stati Uniti ha superato per la prima volta i 40.000 miliardi di dollari; e l’inflazione supera il target del 2% da cinque anni consecutivi: il silenzio di Walsh sta diventando un rumore costoso.

Mentre la più grande azienda globale di chip per l’AI, Nvidia, si appresta a pubblicare i suoi risultati questo mercoledì, a Wall Street risuona una voce d’allerta: il rischio di Jackson Hole è superiore ai risultati di Nvidia. Ann Miletti, dirigente di Allspring Global Investments, afferma che i risultati di Nvidia rappresentano "un ancoraggio unico dei profitti", ma il discorso del presidente Fed Walsh è invece un "ancoraggio sistemico dei prezzi" capace di modificare in un colpo solo le aspettative sui tassi, il premio di scadenza, la liquidità in dollari e il tasso di sconto degli asset di rischio globali.

La "filosofia del silenzio" di Walsh: il mercato punisce l’incertezza con i rendimenti

La strategia di comunicazione di Walsh dopo l’insediamento è stata definita dall’ex presidente della Fed di St. Louis, Bullard, come "il cambiamento più significativo da decenni della Fed". Egli ha eliminato la tradizione decennale delle guidance anticipatorie, ritenendo che tali pratiche "riducano la flessibilità delle politiche e perturbino i segnali del mercato".

Tuttavia, il mercato non apprezza. Dopo la riunione FOMC di luglio, Walsh non ha analizzato in profondità la situazione economica né fornito alcuna indicazione sulla traiettoria dei tassi. Gli investitori hanno visto ciò come una mancanza di determinazione a riportare l’inflazione al target, facendo così salire i rendimenti dei bond a lungo termine ai massimi di vent’anni. L’ex presidente della Fed di Philadelphia, Harker, è stato diretto: "Walsh deve affrontare l’elefante nella stanza—il problema dell’inflazione. Deve dire qualcosa di più di ‘ci stiamo lavorando’. Affermazioni di quel tipo non bastano più, il mercato ne sarebbe profondamente deluso".

Il monito di Bullard è ancora più netto: "La credibilità della Fed è a rischio—il mercato inizia a pensare che il comitato non sia realmente interessato a riportare l’inflazione al 2%". Egli sottolinea che Walsh non ha ancora dichiarato chiaramente di essere disposto a rialzare i tassi per raggiungere il target del 2%, e questo silenzio è ormai fonte di incertezza per il mercato.

Jan Hatzius, chief economist di Goldman Sachs, avverte dal punto di vista della volatilità di mercato: la comunicazione ambigua di Walsh "renderà la volatilità legata alle decisioni della Fed molto più accentuata", volatilità che "non avrà nessun impatto costruttivo sull’economia". Secondo le stime Goldman, una comunicazione più efficace potrebbe ridurre la volatilità dei tassi nei prossimi 12 mesi di circa il 10%—Walsh si muove invece nella direzione opposta.

Molly Brooks, strategist dei tassi USA presso TD Securities, avverte che a Jackson Hole il rischio è marcatamente "asimmetrico": se le informazioni fornite da Walsh saranno troppo scarse, il mercato resterà probabilmente deluso, e anche se dovesse offrire qualche spiegazione sulla reaction function, il margine di crescita sarà limitato poiché il mercato non si aspetta dettagli sufficienti.

Mercato obbligazionario "fuori controllo": ritorna il 5,33% del 2007

Il 18 agosto, il rendimento durante la giornata dei treasury USA a trent’anni ha toccato il 5,334%, il massimo da giugno 2007—alla vigilia della crisi finanziaria mondiale. Il rendimento decennale è salito simultaneamente al 4,75%, il più alto dal gennaio 2025. Non si tratta di una dinamica solo statunitense: i rendimenti dei bund decennali tedeschi sono schizzati al 3,261%, il massimo dal 2011; il decennale francese ha oltrepassato il 4% per la prima volta dal 2009.

Dietro questa svendita globale delle obbligazioni ci sono tre forze strutturali in risonanza: le tensioni USA-Iran che alimentano le preoccupazioni sull’inflazione, l’ondata di debiti delle aziende AI in competizione con i titoli di stato per attirare investitori e il disavanzo federale USA che ha superato i 1,8 mila miliardi di dollari. Secondo il Dipartimento del Tesoro USA del 19 agosto, nei primi dieci mesi dell’esercizio fiscale 2026 il disavanzo federale cumulato è già a 1,799 miliardi, superando il volume totale dell’anno fiscale 2025 benché manchino ancora due mesi all’anno fiscale in corso.

Kathy Bostjancic, chief economist di Nationwide Mutual Insurance Company, afferma che i fattori di pressione su mercato rimangono, compresi i timori fiscali, l’inflazione e l’incertezza sulle mosse della Fed. "Le cause fondamentali della crescita dei tassi a lungo termine sono ancora tutte presenti", afferma.

Di fronte all’emergenza dei rendimenti a trent’anni sopra il 5,33%, il Segretario al Tesoro Bessent è intervenuto il 19 agosto: ha alzato il limite massimo delle operazioni repo di supporto alla liquidità su treasury di durata tra 10 e 30 anni da 2 a minimo 4 miliardi di dollari. Tuttavia, l’effetto di questa “iniezione anticaldo” è durato meno di 24 ore—il 20 agosto il rendimento trentennale è salito di altri 5,7 punti base al 5,251%. Il controvalore in circolazione dei treasury a 20 e 30 anni è di circa 5,5 mila miliardi, rispetto ai 2 miliardi aggiunti che sono una goccia in mezzo al mare di decine di migliaia di miliardi.

Dati PCE: la "battaglia preliminare" prima di Jackson Hole

Prima dell’intervento di Walsh, il mercato attende il 26 agosto (mercoledì) l’indice PCE sui prezzi della spesa per consumi personali, l’indicatore sull’inflazione più seguito dalla Fed, relativo a luglio. Gli economisti prevedono una crescita tendenziale del PCE totale al 3,6% a luglio, in lieve calo dal 3,7% di giugno; il core PCE dovrebbe restare intorno al 3,3%—ancora ben sopra il target Fed del 2%. Bloomberg Economics sottolinea che, sebbene l’inflazione mostri segnali di raffreddamento, il prezzo del petrolio è nuovamente salito questo mese e il protrarsi della guerra in Iran sta facendo crescere i costi energetici.

Se i dati PCE saranno sopra le attese, si rafforzerà ulteriormente la logica di un rialzo tassi a settembre—al momento il CME FedWatch indica una probabilità di rialzo a settembre intorno al 41%, e di almeno un altro aumento entro fine anno. Se i dati saranno inferiori, potrebbero offrire a Walsh più spazio per la sua strategia attendista. Ma indipendentemente dal risultato, il fatto che l’inflazione superi il target da cinque anni consecutivi mette già a dura prova la credibilità della Fed come mai prima.

L’ex presidente della Fed di St. Louis, Bullard, afferma senza mezzi termini: "La credibilità della Fed è a rischio—il mercato inizia a pensare che il comitato non sia realmente interessato a riportare l’inflazione al 2%".

Tre possibili scenari per Jackson Hole

Walsh non ha ancora deciso se durante il discorso parlerà delle "grandi prospettive" dell’economia o se offrirà direttamente indicazioni sulla politica tra settembre e dicembre. Secondo Bloomberg Economics, è più probabile la seconda opzione—"un rilancio della sua agenda di riforma contro le guidance anticipatorie", concentrandosi su una descrizione del "quadro intellettuale della riforma della Fed" e non su segnali di policy specifici.

Dhiraj Narula, strategist sui tassi di HSBC Bank, afferma che ciò offre a Walsh l’opportunità di tranquillizzare gli investitori chiarendo la sua visione. "Crediamo che la posizione del presidente Walsh sulle pressioni inflazionistiche possa fornire qualche motivo per una riduzione del premio di scadenza legato all’incertezza", dice Narula.

Tuttavia, secondo TD Securities, Walsh "non cambierà il suo consueto modo di parlare delle prospettive economiche" e il mercato cercherà "indizi sul meccanismo di reazione delle sue politiche e se confermerà ancora la determinazione della Fed nell’affrontare l’inflazione". L’economista senior di Evercore ISI, Casiraghi, mette in guardia: limitarsi a ripetere i forti impegni per "ripristinare la stabilità dei prezzi" già annunciati nelle conferenze di giugno e luglio "potrebbe non bastare".

Possibili sviluppi secondo i tre scenari

Scenario uno: percorso ambiguo (il più probabile). Walsh ribadisce l’impegno per la stabilità dei prezzi ma si rifiuta di fornire una traiettoria specifica; il mercato vede le tre opposizioni interne al FOMC di settembre come "l’unico segnale operativo". Il rendimento dei treasury USA trentennali potrebbe superare il 5,4%, il dollaro sarà sotto pressione e l’oro salirà ulteriormente.

Scenario due: segnale aggressivo (hawkish). Walsh dichiara esplicitamente di essere disposto a rialzare i tassi per combattere l’inflazione, facendo risalire la probabilità di un rialzo già a settembre dal livello attuale (circa 32%). I rendimenti dei bond a lunga scadenza potrebbero calare temporaneamente (il mercato ritrova fiducia nella Fed), ma il dollaro si rafforza e gli asset di rischio subiscono pressioni.

Scenario tre: svolta accomodante (dovish). Walsh suggerisce che il margine per ulteriori rialzi è molto elevato e il mercato scommette su nessun altro rialzo nell’anno. I rendimenti dei bond a lunga scadenza scendono grazie alle aspettative di una “put di Walsh”, il dollaro si indebolisce e gli asset di rischio rimbalzano—ma al prezzo di un’ulteriore erosione della credibilità anti-inflazione.