I titoli sovrani europei lanciano l'allarme, ma i mercati azionari rimangono solidi! Il differenziale tra Francia e Germania registra il più grande aumento settimanale degli ultimi 30 anni. Deutsche Bank avverte che la divergenza potrebbe non durare

Secondo quanto riportato da Zhitong Caijing APP, il mercato dei titoli di Stato sovrani europei ha mostrato una notevole pressione la scorsa settimana, ma i mercati azionari europei e il mercato del credito corporate hanno reagito con moderazione, creando una rara divergenza tra le diverse classi di attività. Henry Allen, stratega macro di Deutsche Bank, sottolinea che, rispetto alle passate fasi di contagio del rischio nei mercati europei, l'attuale rapido ampliamento degli spread sui titoli di Stato non è accompagnato da un forte ribasso degli asset rischiosi, una situazione "davvero insolita". Secondo Deutsche Bank, questa divergenza è difficile da sostenere nel lungo periodo e, se le recenti pressioni finanziarie non si alleviano rapidamente, rischiano di aumentare le pressioni ribassiste sugli asset rischiosi come le azioni europee.

Lo spread dei BTP decennali Francia-Germania segna il maggior aumento settimanale in oltre 30 anni

La volatilità del mercato europeo dei titoli di Stato la scorsa settimana ha attirato particolare attenzione. I dati mostrano che il differenziale tra i rendimenti dei decennali francesi e tedeschi si è ampliato di 32 punti base in una settimana, registrando il maggior incremento su base settimanale dall'unificazione della Germania nel 1990 secondo Bloomberg, portando lo spread Francia-Germania ai massimi dal 2012. Allo stesso tempo, il differenziale tra i decennali italiani e tedeschi si è ampliato di 23 punti base, segnalando che le pressioni sul mercato europeo dei titoli sovrani non sono limitate solo alla Francia.

Il differenziale dei rendimenti sui titoli di Stato sovrani è generalmente considerato un indicatore importante per misurare il livello di preoccupazione del mercato sui rischi fiscali e creditizi dei diversi Paesi. I titoli di Stato tedeschi sono da tempo visti come benchmark per l'Eurozona, e la rapida salita dello spread sui titoli di Francia, Italia, ecc., rispetto alla Germania, implica che gli investitori stanno richiedendo un premio di rischio maggiore.

Allen sottolinea che la performance del mercato dei titoli di Stato europei della scorsa settimana ricorda quelle osservate durante le precedenti crisi. Durante la crisi del debito europeo 2011-2012, a marzo 2020 e nei periodi di turbolenza nel 2022, la pressione sul mercato dei titoli sovrani si è spesso trasmessa alle altre asset class, causando in genere forti cali nei mercati azionari europei.

Questa volta, invece, la reazione degli altri asset rischiosi è stata molto più contenuta.

Forte turbolenza sul mercato dei titoli di Stato, mentre i mercati azionari e il credito corporate restano relativamente stabili

Nonostante il netto allargamento degli spread sui titoli sovrani europei, la scorsa settimana l'indice Europe Stoxx 600 è sceso solo dell'1,1%, restando comunque a meno del 4% dai suoi massimi storici. Anche il mercato europeo del credito corporate non ha mostrato lo stesso livello di tensione visto sui titoli sovrani. Al termine della scorsa settimana, gli spread creditizi per le obbligazioni corporate investment grade dell'Eurozona sono saliti a 101 punti base, ben al di sotto dei livelli registrati durante le ultime fasi di pressione sul mercato.

Allen segnala come sia "davvero insolito" osservare contemporaneamente un forte allargamento degli spread sovrani, ridotte perdite azionarie e un lieve aumento degli spread corporate. In altre parole, al momento i segnali provenienti dal mercato dei tassi di interesse europeo divergono chiaramente rispetto a quelli delle altre asset class rispetto alle prospettive economiche e finanziarie.

Deutsche Bank ritiene che, a giudicare dalla performance del mercato dei titoli sovrani, il segmento dei tassi di interesse abbia già iniziato a valutare il rischio di contagio verso altre asset class e un impatto negativo sulla crescita economica; tuttavia, simili aspettative negative non sono ancora pienamente riflesse nei prezzi dei mercati azionari e del credito corporate.

Questa divergenza tra asset implica anche che, prossimamente, o la tensione sui titoli sovrani si dissiperà rapidamente, oppure le altre asset rischiose dovranno essere riprezzate per riflettere i rischi già scontati dal mercato dei tassi.

Divergenza di mercato difficile da sostenere, gli asset rischiosi potrebbero affrontare pressioni crescenti

Deutsche Bank afferma che l'attuale disallineamento dei prezzi tra le diverse asset class europee difficilmente potrà continuare a lungo. Uno scenario relativamente ottimistico sarebbe un rapido allentamento delle pressioni sul mercato dei titoli di Stato. Deutsche Bank paragona la situazione a quella osservata dopo il fallimento di Silicon Valley Bank a marzo 2023: all'epoca il mercato finanziario ha vissuto una forte turbolenza, ma la pressione si è poi rapidamente attenuata senza evolvere in una vendita massiccia di asset rischiosi.

Tuttavia, se le pressioni emerse recentemente sul mercato sovrano europeo non si ridurranno nel breve termine, allora sarà sempre più difficile per azioni e credito corporate mantenere le attuali performance relativamente stabili. Ciò significa che la questione centrale del mercato europeo non risiede solo nei rendimenti dei titoli sovrani, ma nel fatto che i segnali di rischio lanciati dal segmento obbligazionario possano trasmettersi alle altre asset class.

Nelle precedenti crisi di mercato, un forte ampliamento dei differenziali sovrani era solitamente accompagnato da un calo della propensione al rischio degli investitori, da ribassi azionari e dall'aumento degli spread creditizi corporate. Se questa fase di tensione sui bond europei persiste, mentre l'azionario resta vicino ai massimi storici, il divario nei prezzi tra le due asset class potrebbe ulteriormente ampliarsi.

Per questo motivo Deutsche Bank avverte che, a meno che le tensioni finanziarie della scorsa settimana non vengano rapidamente allentate, gli asset rischiosi europei potrebbero trovarsi sotto pressione crescente. Al momento, il mercato dei titoli di Stato riflette già i rischi di contagio e l'impatto sulla crescita economica, mentre i mercati azionari e del credito corporate non ne hanno ancora risentito nella stessa misura.