Il prezzo del petrolio non scende, il rendimento dei titoli di stato USA non raggiungerà il massimo

Quando il rendimento dei Treasury statunitensi raggiungerà il suo apice è attualmente una delle domande più difficili a cui il mercato possa rispondere. L'ultima ricerca quantitativa cross-asset di Citi mostra che un calo del prezzo del petrolio è quasi una condizione necessaria per il picco dei rendimenti dei Treasury statunitensi. Tuttavia, l’attuale perdurante tensione geopolitica mantiene elevato il prezzo del petrolio, il che implica che il valore massimo dei rendimenti potrebbe non essere ancora stato raggiunto.

Secondo il desk di trading Chasing Wind e la ricerca di Citi, la flessione dei tassi d’inflazione impliciti a breve termine e del prezzo del petrolio sono stati storicamente i segnali leader più affidabili per prevedere il picco del rendimento a 10 anni dei Treasury statunitensi. Attualmente, tuttavia, il tasso d’inflazione implicita è ancora in rafforzamento anziché in calo, e l’indice del dollaro americano (DXY) ha recentemente ripreso la sua ascesa. Entrambi indicano che il picco dei rendimenti non è ancora stato raggiunto. Allo stesso tempo, l’allargamento dello spread degli high yield e l’indebolimento delle azioni cicliche rispetto a quelle difensive sono segnali di mercato coerenti con il picco del rendimento, creando però un quadro di segnali contraddittori che rende molto difficile determinare la direzione.

Sul piano dell’allocazione degli asset, il modello ciclico di Citi segue attualmente una strategia da "fine ciclo": sottopeso su azioni e credit bond, sovrappeso su obbligazioni (esclusi i Treasury USA) e materie prime. Il team di strategia macro globale mantiene una posizione neutrale sulla duration, preferisce ricevere lo spread dei tassi BCE-Fed e privilegia l’esposizione azionaria rispetto al credito.

Il prezzo del petrolio è una condizione necessaria per il picco dei rendimenti

Gli analisti del team di strategia macro quant di Citi, Alex Saunders e Vinh Vo, hanno ribadito nel loro rapporto il proprio framework di analisi cross-asset, introducendo tre nuovi intervalli di sell-off dei rendimenti superiori a 70 basis point, mantenendo sostanzialmente invariata la conclusione centrale.

I dati storici mostrano che, prima che il rendimento decennale dei Treasury statunitensi raggiunga il suo apice, le performance cross-asset presentano regole di anticipo e ritardo ben definite. In particolare, l’inflazione implicita a breve termine tende a diminuire da uno a due mesi prima del picco dei rendimenti, mentre il picco del prezzo del petrolio è quasi sempre un prerequisito essenziale. Al contrario, il rendimento reale a 2 anni generalmente continua a salire anche dopo il picco, fungendo da indicatore ritardato.

Attualmente, si osserva una tendenza al rafforzamento del tasso d’inflazione implicita, ma il cruciale segnale di "flessione" non si è ancora manifestato. Citi sottolinea che le persistenti incertezze geopolitiche mantengono elevato il prezzo del petrolio, il che rende difficile individuare il momento del picco. In questo contesto, qualsiasi previsione sul picco dei rendimenti deve essere ulteriormente rimandata.

Quali segnali sono efficaci, quali no

La ricerca di Citi ha sistematicamente riorganizzato gli indicatori generalmente utilizzati dal mercato, distinguendo chiaramente tra quelli che hanno valore trainante e quelli che possono risultare fuorvianti.

Tra i segnali efficaci, si ricorda che l'appiattimento della curva dei rendimenti dei Treasury a 5-30 anni (5s30s) di solito si manifesta circa un mese prima del picco, ma negli ultimi 25 giorni di trading questo trend si è invertito, rendendo il segnale più confuso. L’allargamento degli spread degli high yield e la sovraperformance dei titoli a basso rischio di default sono anch’essi coerenti con le dinamiche storiche di un picco dei rendimenti. Inoltre, le azioni di qualità (Quality) tendono a performare bene nella finestra di 200 giorni prima e dopo il picco, come già si è visto recentemente; mentre le growth stock in genere raggiungono il picco prima del rendimento, sottoperformando in seguito.

Per quanto riguarda i segnali inefficaci o ritardati, Citi chiarisce che sia il core CPI che il CPI generale su base annua sono indicatori in ritardo e i dati CPI caldi di recente non escludono che il picco sia già stato raggiunto. Anche il rendimento reale a 2 anni non invertirà al punto di svolta dei rendimenti. L’indice VIX ha scarso valore previsionale sul timing del picco dei rendimenti, ma storicamente tende a scendere una volta confermato il picco.

Segnali attuali contraddittori

Citi ammette che, mettendo a confronto le dinamiche attuali di mercato con gli andamenti storici, emergono segnali chiaramente contraddittori che rendono difficile prendere una posizione direzionale netta.

Da un lato, la performance delle cicliche rispetto alle difensive si è indebolita per 2-3 mesi consecutivi e gli spread degli high yield si sono ampliati, segnali tipici di una fase successiva al picco dei rendimenti. Dall’altro, il tasso d’inflazione implicita continua a rafforzarsi, l’indice del dollaro è tornato a salire di recente e il prezzo del petrolio rimane sostenuto da fattori geopolitici: tutti elementi che suggeriscono che il vero picco è ancora da venire.

Citi ritiene che, se dovessero emergere sviluppi positivi sul fronte geopolitico – specialmente dopo le elezioni di medio termine – aumenterebbe significativamente la probabilità di un picco del prezzo del petrolio, creando così le condizioni per un calo graduale dei rendimenti dei Treasury statunitensi. Fino ad allora, l’andamento dei rendimenti rimarrà altamente incerto.

All’interno di questo schema valutativo, il modello ciclico di Citi è ora impostato su una fase di "fine ciclo". In pratica, il modello assegna sottopeso ad azioni e credit bond, sovrappeso a obbligazioni (esclusi i Treasury USA) e materie prime, con una recente ulteriore riduzione della quota azionaria. Il team di strategia macro globale mantiene una posizione neutrale sulla duration complessiva, preferendo posizioni di spread BCE-Fed e priorità all’esposizione azionaria rispetto al credito. Il fulcro di questa logica è che, in assenza di segnali chiari di picco sui rendimenti, e senza un calo deciso di petrolio e inflazione implicita, una posizione neutrale sui Treasury statunitensi è più prudente rispetto a una posizione fortemente rialzista.