UBSはスイスの規制から逃れるために外国銀行との合併を検討しており、株価は急上昇した

スイス議会が厳格な資本要件を推進し、UBSと自国当局との対立がさらに激化しています。

9月24日、Semaforが関係者の話として報じたところによると、UBS経営陣は同行をスイス規制当局の管理下から離脱させる方法についての協議を再開し、合併案も選択肢の一つとなっているとのことです。

報道発表後、UBSの米国市場株価は一時1.9%上昇しました。Morgan Stanleyの株価は一時急落しましたが、その後下落幅が縮小し、潜在的な合併相手への憶測が高まりました。

今回の協議の直接的な引き金となったのは、スイス議会が今週UBSに約200億ドルの追加資本を要求する法案を推進したことです。UBS経営陣は、この要求が同行の収益性の高い融資能力を大きく弱体化させると表明しています。CEOのSergio Ermotti氏は強い言葉で不満を表明しました：

黒い目（アザ）がひとつなら受け入れられるが、ふたつの黒い目と折れた鼻は多すぎる。

議会の採決：UBSが重大な挫折に直面

スイス連邦院による今週の採決結果は、UBSが1年以上にわたり続く自国規制当局との攻防で明らかな敗北を被ったことを示しています。

今回可決された90%のCET1カバー要件は、UBSが支持した代替案—CET1で50%のみをカバーし、残りはAT1（追加的Tier1資本）で代替可能—よりもはるかに高いものです。

スイス政府は以前、さらに厳格な100%のCET1要件を提案していましたが、上院で23対22の僅差で否決され、最終的に採用された90%案は政府の立場に近く、UBSの期待とは大きくかけ離れています。

より広範な銀行法改正案は、連邦院で33対10で可決されましたが、立法手続きはまだ終了していません。この法案は今後National Council（国民議会）で審議され、同院には上院条項の修正や緩和権限があります。

立法手続きが国民議会に移ることで、UBSにはより穏やかな最終案を求めて働きかける余地が残されています。UBSはCET1とAT1の50%/50%混合モデルを強く推進し続けると予想される一方で、スイス政府は100%CET1の強硬な立場を維持するとみられます。

資本圧力：数字が示す競争コスト

今回の規制論争の中心は、UBSが抱える潜在的な資本圧力の規模にあります。

UBSによると、90%CET1カバー要件は、約160億ドルの追加的なトップ・クオリティ資本を必要とします。今年他の規制措置による約20億ドル、およびCredit Suisse買収後に既存規定で求められている約150億ドルを加えると、買収前と比較してUBSのスイス本店レベルで必要な増分CET1資本総額は最大約330億ドルに達する可能性があります。

またUBSは、上記買収後の資本変化による年間総コストが約25億ドルに達する可能性があると推計しています。

投資家にとって、本店に強制的に留保される資本は、株式の自社買い戻しや配当、事業拡大に使用できる資金が減少することを意味し、長期的な株主リターンに下方圧力がかかります。利益率の向上やコスト削減、資本消費の低いビジネスへの転換で補えない場合、資本要件の引き上げはROE（自己資本利益率）を直接押し下げることとなります。

UBSは、米国の同業他社に比べてこの規制環境が著しく不利であると強調しています。トランプ政権は規制緩和政策を推進しており、米国の銀行機関に対する資本拘束は段階的に和らげられています。

規制の論理：Credit Suisse危機の教訓

スイス規制当局が厳格な資本要件を強く推進している背景には、2023年のCredit Suisseの崩壊で浮き彫りとなったシステミックな脆弱性があります。

規制当局が得た結論は、グローバルな銀行が危機に陥る際、海外子会社に蓄積された資本はスイス本店が迅速に活用できないケースが多いという点です。本店レベルで高品質の自己資本により海外子会社価値の高い割合をカバーするよう求めることで、潜在的損失への強固なバッファを構築し、納税者が再度問題機関を支えるリスクを低減しようとしています。

CET1が規制当局に好まれる理由は、その大部分が普通株式や留保利益で構成されているため、即座に損失吸収が可能だからです。AT1債券も損失吸収機能はありますが、Credit Suisse救済時にその位置づけが大きな議論を呼びました。

当時、約160億スイスフランのAT1債務が全額償却される一方、株主には一部価値が補填され、市場で強い疑念が生じました。

UBSは一方で、洗練された設計のAT1は依然として有効な損失吸収手段であり、CET1への過度な依存は国際競争力を損なうと主張しています。

合併の噂：スイス脱出の複数シナリオ

規制圧力の高まりを受けて、Semaforの報道によれば、UBS経営陣は本店所在地のスイスからの移転についての協議を再開し、合併が最も注目される選択肢となっています。

しかし、1.7兆ドルのバランスシート規模と1,460億ドルの時価総額を持つUBSに見合う合併相手は極めて限定的です。

Semaforの分析によれば、Morgan Stanleyは長年業界外で有力な候補とされてきました。同社は従前からUBS傘下の総額7兆ドルのウェルスマネジメント資産の取得に関心を示してきました。

さらに、Standard CharteredやDeutsche Bankもコスト面で比較的低い代替シナリオと考えられています。注目すべきは、UBSの執行会長Colm Kelleher氏がかつてMorgan Stanleyに在籍していたことです。

現在、UBSは依然として高い収益力と十分な資本レベルを維持していますが、この規制の攻防は「スイス当局はUBSの将来利益から株主がどれだけリターンを得られるのか」という核心的問題にますます収斂しています。