デジャヴ？再び「AI株神」を打ち破った後、AI取引が反発

AIセクターは新たな急激な調整を経て、月曜日にテクニカルなリバウンドを見せたが、この反発がトレンド転換なのか一時的な休息なのかについて、市場には深刻な意見の対立が続いている。

10月19日（月）、米国株のフィラデルフィア半導体指数は8日連続の下落を終え、取引中に一時3％超反発し、最終的に1.6％の上昇で取引を終えた。

Goldman Sachsはこの日、クラウドコンピューティング企業CoreWeaveの格付けを「中立」から「買い」に引き上げ、複数のウォール街アナリストもファンダメンタルズへの支持を表明し、市場に広がっていた「AI資本支出のピークアウト」への恐怖がやや後退した。

今回の反発の背景は、数ヶ月前にSituational Awarenessファンドのロスカットが引き起こしたレバレッジ解消（ディレバレッジ）と非常によく似ている。

ウォール街ジャーナルが指摘するように、UBSのトレーダーTorsten Sippelは先週のレポートで、先週の市場動向は「AI株の神」と呼ばれる人物の事件と非常に似ていると明言した――いずれも混み合ったポジションの強制的な解消であり、ファンダメンタルズ主導のシステム的な売却ではないという。

しかし反発が見られる中で、アナリストらは、ヘッジファンドの総エクスポージャーはいまだ高水準にあり、レバレッジ解消のリスクは完全に払拭されていないと警告、今回の反発が本当の底入れか一時的な息継ぎか、市場には依然として意見の分裂がある。

「AI株の神」が再度大きく損失

これがAschenbrennerが半年足らずで2度目となるAIへのベットでの失敗となる。

今年7月、Aschenbrennerが設立したSituational Awarenessファンドは、AIセクターの大幅な調整で数百億ドル規模の損失を被り、ヘッジファンド史上単一ファンドで最大の損失記録を更新、最終的には大幅なレバレッジ削減を余儀なくされ、保有していたほとんどの公開市場ポジションをCitadelに売却した。投資家への書簡で、Aschenbrennerは「再起を期す」と表明し、「必要な教訓を得た」と約束した。

しかし、わずか数週間後に彼は再び市場に参戦した。ウォール街ジャーナルによれば、9月にAschenbrennerは過去ロスカットしたコアポジションの再構築を開始、対象はAMD、Intel、SKハイニックス、SanDisk、CoreWeaveなどで、以前利用していたGoldman Sachsなど大手投資銀行のトータルリターンスワップによる高レバレッジモデルから、損失を支払ったプレミアムの範囲内に限定できるオプションの柔軟なストラクチャーに切り替えた。

しかし結果は同様に厳しかった。9月8日以来、保有している7銘柄のうち6銘柄が急落：CoreWeaveは37.4％下落、SKハイニックスは25.8％、SanDiskは23.8％、DRAMは22.9％、Bloom Energyは18.1％、Intelは9.4％、唯一AMDだけが9.1％上昇し、7銘柄の平均下落幅は18.3％に達した。

The Market Earは今回の事件を「Leopold Lows 2.0」と命名。DRAMの価格は前回のロスカット時の安値まで低下している。

CoreWeaveのRSIも当時の水準まで低下している。

そして9月初旬に構築したCoreWeave 11月満期行使価格95ドルのコールオプションは、最高18ドルから約1ドルまで下落した。

ポジション整理とテクニカル過熱売り：反発の条件が集結

Goldman Sachsのデータによれば、今回の売りの構造的な特徴こそが、月曜日の反発の伏線となっている。

ヘッジファンドは5営業日連続でグローバルAI株をネットで売却、Goldman Sachsの統計によれば、2025年以来のAI株の累積ネット購入量は完全に解消された。

この期間中、グローバルAI株は過去1年で2番目に大きなネット売却規模を記録した。ヘッジファンドのグローバルAI株へのネット投資比率は、6月のピーク31.7％から26.1％に低下、過去1年で49パーセンタイルの位置にある。ロング/ショート比率は4.34から3.27に低下し、過去1年のわずか7パーセンタイルの水準にある。

The Market Earの分析によれば、今回はロング縮小が主だった。先週のグローバルネット売却フローは-2.1σ（標準偏差）に達し、ロングとショートの売却比率は約3対1、市場は積極的にリスクエクスポージャーの削減段階にあった。強制的な売り圧力が段階的に消化されれば、テクニカル面でのサポート論理が顕在化する。

フィラデルフィア半導体指数はすでに取引レンジの下限に到達し、同時により長期サイクルのトレンドサポートラインにも接近、売られ過ぎの水準にある。

同時に、オプション市場のパニック感情も今週集中して放出されており、VXSMH（半導体ボラティリティ指数）は大幅に急騰。しかし「行き過ぎたものは必ず反動を招く」という理論から、市場が極度のパニックに陥るときこそが往々にして底であると分析されている。

注目すべきは、オプションのパッシブなクローズも以前の下落を一部助長した点だ。マーケットメイカーがコールオプション構築時に買い入れるデルタヘッジのポジションが、オプション価値の減少とともに強制的に解消され、対象銘柄の追加的な売り圧力となり、下落圧力を強めた。

ウォール街アナリスト：ファンダメンタルズに損傷なし

反発が月曜日に起きた要因は、アナリスト陣の集中的な支持が欠かせない。

Goldman SachsはCoreWeaveを「中立」から「買い」に引き上げ、アナリストGabriela Borgesは同社の資金調達能力に市場の合理的な疑念があると認めつつ、大幅な下落を経てバリュエーションが十分に魅力的になったと述べた。

彼女はレポートで、CoreWeaveの混合債務コストが仮に100～200bps（ベーシスポイント）上昇してもこのレンジを超えず、実際には加重平均資本コストの上昇にリミットを設定し、株主リターン構造は維持されると指摘した。

Goldman Sachsは目標株価を139ドルから106ドルに引き下げたが、それでも先週金曜の終値から40％超の上昇余地を示唆。Bloombergの集計では、現在のアナリストのCoreWeave平均目標株価は135.23ドルで、上昇余地は約120％となっている。

著名テックアナリストDan Ivesは今回の売りを、AIインフラ分野の「SaaS終末パニック」時と類似するとし、CoreWeaveの第2四半期末時点で約1040億ドルのバックオーダー（受注残）を引用。需給サイドの顧客コミットメントに揺らぎはないと強調し、パニックのあとにはファンダメンタルズ主導の上昇トレンドが続くと予想した。

Moor Insights & Strategy創業者Patrick Moorheadは次のように語った：

私はこれはまたひとつのパニックに過ぎず、人々は買いの理由ではなく売りの理由を探しているだけだと思う。

資本支出の総量ベースで、UBSウェルスマネジメントのCIOは2026年のグローバルAI資本支出予測を9000億ドルに引き上げ、前年比84％増。2027年はさらに1.2兆ドル、前年比33％増を予想し、その直接的な要因は最近のAIサーバーサプライチェーンのコスト全面上昇だとしている。

月曜日の反発で最も目立ったのは、先週大きく下落した銘柄であった。 月曜日、SanDiskは5.5%上昇、SKハイニックスADRは4.6％上昇、Micronは3％上昇、Intelは2.4％上昇した。

反発の先へ：レバレッジ解消はまだ終わっていない

しかしこの反発にも懸念材料がないわけではなく、多くのアナリストが市場構造はいまだ脆弱であると警鐘を鳴らしている。

UBSのSippelは、ヘッジファンドのネットエクスポージャーは過去5年の第30パーセンタイルまで低下しているが、総エクスポージャーはなおも90パーセンタイル超、さらなるレバレッジ解消の余地があると指摘。最近の市場を「脆弱であるが完全な弱気ではない」と位置づけ、リスクが再分配されていると分析している。

CoreWeaveの信用リスクもまだ完全に払拭されていない。先週は同社債券価格が通常、財務危機を示す水準にまで低下、デフォルトプロテクションコストは取引時間中に過去最高まで上昇した。Goldman Sachsは格上げ評価を出したが、同社株は月曜日に一時7.4％まで上昇後、結局0.4％安で引けた。

Sippelは、AIインフラ資金調達構造の持続可能性に関する市場の懸念は、ハードウェアの需要とは独立した価格決定ロジックを生み出しており、ASMLやTSMCの強いファンダメンタルズでもこの不安を十分に払拭できていないと示唆した。

Bank of AmericaのストラテジストMichael Hartnettは、投資家が金利上昇の回避、米中間選挙、AIテーマトレードによる変動性を避ける動きが強まる中、今後数週間はリスク回避ムードが市場を支配する可能性があると警告している。

今後1週間でMetaやテスラなどのテック大手が相次いで決算を公表し、AI資本支出の実態的な弾力性がよりダイレクトなデータ検証を受けることとなる。今回の反発について、市場のコンセンサスはこういったところだろう――ポジション整理は終えたが、底打ち判断にはファンダメンタルズがより明確な答えを示すのを待つ必要がある。