Hindi na ba kayang dagdagan ang leverage sa US stock market? Naubos na ng Wall Street ang kanilang balance sheet, kaya't pinapayuhan na lang ang hedge funds na "magdagdag ng short positions"

Kapag naabot na ng internal risk control ang hangganan, ang sagot ng Wall Street ay hindi ang pag-apak sa preno, kundi ang paglipat ng goalpost.

Ayon sa pinakabagong ulat ng Bloomberg, nang maabot ng Barclays Bank ang financing cap nito para sa mga hedge fund clients sa Asia sa gitna ng AI stock trading boom noong unang bahagi ng taon, gumamit ang bangko ng internal auction mechanism upang ipahiram ang bahagi ng kapital allocation ng macro rates trading desk sa prime brokerage business, para mapanatili ang pagpapalawak ng pautang para sa mga Asian hedge fund clients. Kasabay nito, ilang bangko kabilang ang Goldman Sachs ay nagsimulang mag-pressure sa kanilang hedge fund clients na magdala ng mas maraming short positions—isang hakbang na sa papel ay nagpapababa ng balance sheet usage ngunit hindi talaga nagpapababa ng overall leverage ng market.

Sinabi ni Denis Coleman, CFO ng Goldman Sachs, noong unang bahagi ng buwan na ito na ang demand para sa stock financing ay patuloy na lumalampas sa available capacity ng industriya, kaya’t nagagamit ng Goldman Sachs ang “selective deployment of resources.” Ayon sa prime brokerage data ng Goldman Sachs, sa linggo na nagtapos noong Oktubre 18, bumaba ng 3.2 percentage points sa 43.7% ang net leverage ratio ng US long-short hedge funds—l pinakamababang antas sa loob ng limang taon—ngunit ang pagbabang ito ay halos nagmumula lamang sa pagdami ng short positions, hindi sa pagbawas ng long positions. Mula Hulyo 31, bumaba lamang ng 0.5 percentage point sa 128.8% ang long leverage, habang tumaas ng 8.0 percentage points sa 85.1% ang short leverage, pinakamataas sa loob ng limang taon, at ang kabuuang leverage ratio ay nasa humigit-kumulang 214%, mas mataas pa kumpara dati.

Paglilipat ng Goalpost ng Barclays: Internal auction para lampasan ang risk cap

Ayon sa Bloomberg, nais ng mga senior exec ng Barclays na palakihin ang financing para sa mga Asian hedge fund clients upang mapakinabangan ang mabilis na pag-angat ng AI stocks sa Asia. Ngunit, naabot na ng bangko ang internal financing cap. Ang solusyon: ipinapa-auction ng macro rates trading desk ang bahagi ng capital quota nito sa prime brokerage business—na pinamamahalaan ng global markets division ni Adeel Khan.

Pormal na pahayag ng Barclays na “dynamic nilang dini-deploy ang investment bank balance sheet upang matiyak ang customer opportunities kasabay ng mahigpit na risk at return management.” Pero ayon sa mga source ng Bloomberg, itong “mahigpit na kontrol” ay tunay na gumana lamang matapos maabot ang cap, at ang solusyon ay mismong pagbabago ng cap.

Kailangang pansinin na sinimulan na ng mga British bank noong Hulyo pa suriin ang AI trading sector, at noong Setyembre ay malinaw na tinutukan ang financing ng London-based prime brokers sa Asian stocks.

Isang Mapanuya na Tagpo: Tinanggihang “AI stock god”, pero ginamit pa rin ang quota sa hangganan

Ang pinakaironikong detalye sa pangyayaring ito: Tumanggi ang Barclays na tanggapin ang hedge fund na Situational Awareness bilang cliente dahil sa risk sa concentration ng AI sector—at napatunayang tama ang desisyong ito sa huli.

Itinatag ang Situational Awareness ni Leopold Aschenbrenner, na gumagamit ng total return swap para magpatakbo ng humigit-kumulang 4x leverage, sa pamamagitan ng pag-long sa AI infrastructure stocks at pag-short sa software stocks, karamihan sa Goldman Sachs dumadaan. Noong Hulyo, nang mag-correct ang AI sector, sunod-sunod ang margin call na natanggap ng pondo, kaya’t napilitan itong ibenta ang lahat ng posisyon nito publicly kay Ken Griffin ng Citadel Investments at ibinaba ang fund size mula humigit-kumulang $4.5 bilyon tungo $1 bilyon sa loob ng ilang araw.

Gayunman, kahit nailigtas ng Barclays ang sarili mula sa pinaka-tampok na blow-up ng taon, umabot pa rin sa hangganan ang financing quota nito para sa Asian hedge funds, at kinailangan pang humiram ng capital mula sa ibang trading desks. Ipinapakita nito na ang pagbagsak ng Situational Awareness ay sintomas lamang ng sistemikong problema, kung saan tumataya ang market sa iilang trading firms’ balance sheet sa parehong AI theme, hindi ang ugat ng problema.

Industriyang Nangangailangan ng Hinga: Goldman Sachs, UBS, nagpakita ng pagiging saturated ang financing

Hindi nag-iisa ang Barclays. Ayon kay Bloomberg, sinabi ni CFO Denis Coleman ng Goldman Sachs na tuloy-tuloy ang lumalabis na demand sa stock financing; noong Hulyo ay sinabi itong mataas ang demand sa prime at fixed income financing “lampas sa kaya naming akuin.” Noong Hulyo rin, sinabi ni CFO Todd Tuckner ng UBS na mas “maingat” na ginagamit ng bangko ang stock balance sheet nito para sa prime brokerage.

Noong Hunyo pa lang ay nagbabala na si Bloomberg strategist Simon White na tumataas ang futures financing rates dahil sa total return swap demand, at umabot na sa rekord ang leverage exposure na inaalok ng mga dealer via futures at total return swaps, ang stock inventory ay sumirit sa $223 bilyon, at “mauubos ang balance sheet supply ng dealers dahil sa regulatory constraints.” Ang diskarte ng Barclays kasunod nito ay direktang patunay sa “supply bottleneck” na ito.

“Magdagdag ng Shorts”: Kabuuang Leverage, Pataas pa rin

Kapag napuno na ang balance sheet space, ang sagot ng Wall Street ay: Padamihin ang shorts ng clients. Ayon kay Bloomberg, nakipagtulungan ang mga trader ng Barclays at Goldman Sachs sa hedge fund clients para palakihin ang short positions upang “bumaba” ang prime brokerage balance sheet usage—dahil maaaring gamitin internally ang short proceeds bilang financing para sa longs.

Ngunit ipinapakita ng prime brokerage data ng Goldman Sachs ang katotohanan sa likod nito. Sa lingguhang ulat ni Lee Coppersmith noong Oktubre 18, binanggit niyang simula Hulyo, ang pagbaba ng net leverage ay “halos lahat galing sa pagtaas ng shorts, hindi sa pagbawas ng longs.” Bahagya lang bumaba ng 0.5 percentage point sa 128.8% ang long-side leverage, pero tumaas ng 8.0 percentage points sa 85.1% ang short-side leverage, pinakamataas sa loob ng limang taon, at kabuuang leverage ratio ay umabot sa 214%, mas mataas pa matapos ang blow-up ng Situational Awareness.

Sinabi rin ng UBS trader na si Torsten Sippel noong Oktubre 18 weekly report na, “Parang rebalancing lang ng position ang galaw ng market nitong nakaraang linggo, hindi full stock clearance, na kapareho ng naging epekto ilang buwan ang nakakaraan ng pag-leverage down dahil sa Situational Awareness,” at nagbabala na, habang bumaba na sa five-year 30th percentile ang net exposure ng hedge funds pero nasa 90th percentile taas ang total leverage, “kung magpapatuloy ang pressure sa P&L, magiging vulnerable ang portfolios sa dagdag na de-leveraging.”

Inamin ni Coppersmith na kung magpatuloy ang pressure sa returns, “mayroon talagang room para magbenta ng longs at mag-cover ng shorts para dagdag de-leveraging.” Nangangahulugan ang 214% total leverage na kapag gumalaw nang magkasalungat ang longs at shorts—gaya ng nangyari nang bumagsak ang AI infra stocks at tumaas ang software stocks noong Hulyo—mabilis nang mawawala ang tinatawag na ‘hedge’.

Matabang Returns, Panganib ng Paglalakas ng Loob: Prime brokerage bilang profit engine

Bakit nga ba pilit gustong lampasan ang mga limitasyon? Dahil ito sa kita. Ayon sa forecast ng Bloomberg, posibleng mag-ulat ang Barclays ng humigit-kumulang £865 milyon (mga $1.2 bilyon) na third-quarter revenue mula equities sa Huwebes—pinakamalakas simula nang bilhin nila ang Lehman Brothers North America noong 2009.

Ang prime brokerage ang key driver ng stock revenues ng Wall Street ngayong taon, at ang trade-driven volatility na nagpapataas ng trading revenues ay bunga rin ng leverage na naibibigay ng prime brokers. Nagiging self-reinforcing loop ito: nagpapautang ang mga bangko sa pondo, itinataboy ng pondo pataas ang presyo ng AI stocks, nagdudulot ng trading revenues ang AI volatility, lumalaki pa lalo ang balance sheet space para sa prime brokerage—hanggang sa bumaliktad ang siklo.

Sa kasalukuyan, sinusuri ng mga British bank ang Asian equity books ng London prime brokers, tinawag ng UBS ang nakaraang linggong pag-leverage down bilang replay ng blow-up ng Situational Awareness, at nananatiling malapit sa kasaysayang pinakamataas ang total market leverage.