Bridgewater fala sobre aumento das taxas de juros: não é apenas por causa do preço do petróleo, mas sim uma reprecificação dos mercados de capitais impulsionada pela oferta

Os rendimentos dos títulos globais continuam a subir, sendo que as forças motrizes por trás desse movimento são muito mais complexas do que simplesmente o aumento dos preços da energia. A Bridgewater Associates publicou recentemente um relatório de pesquisa apontando que esta alta das taxas de juros é resultado da sobreposição de múltiplas forças estruturais, com a expansão contínua da oferta de ativos remodelando a dinâmica de oferta e demanda do mercado de capitais global, cujo impacto será mais profundo do que o preço atual do mercado reflete.

A Bridgewater acredita que a recente alta acentuada das taxas de juros reflete mais a resiliência econômica acima do esperado do que um simples choque de preços de energia. A expansão dos gastos de capital em AI, os gastos governamentais persistentemente elevados e as atividades de empréstimo insensíveis às taxas de juros compõem juntos a dinâmica profunda da alta das taxas. Atualmente, as expectativas do mercado sobre o grau cumulativo de aperto de políticas nesta rodada nos principais países desenvolvidos já convergem para a faixa de 125 a 150 pontos-base.

Enquanto isso, a Bridgewater alerta que, a resiliência do crescimento econômico se deve principalmente às condições financeiras mais flexíveis antes do recente aumento dos preços de energia, cujo apoio ainda está em vigor. Agora, com o aumento das taxas de juros aliado à manutenção dos preços elevados da energia, a possibilidade de o crescimento econômico manter a resiliência anterior diminui, especialmente em regiões fora dos Estados Unidos.

Alta das taxas de juros: duplo motor de resiliência e oferta

A Bridgewater aponta que, no início deste ano, o choque energético foi o principal fator de impulso para a alta das taxas de juros nas economias desenvolvidas. No entanto, recentemente, os níveis das taxas superaram claramente os picos da primavera, sendo insuficiente a explicação baseada apenas no preço da energia.

A expansão contínua dos gastos de capital em AI é uma das variáveis-chave. Provedores de cloud em escala ultragrande já esgotaram seu fluxo de caixa livre, passando de provedores de liquidez ao mercado para captação de recursos no mercado. Ao mesmo tempo, os gastos governamentais permanecem elevados, com o novo mercantilismo moderno impulsionando aumentos contínuos em despesas militares e políticas industriais.

A Bridgewater também ressalta que esta rodada de expansão econômica pode ser menos sensível às taxas de juros do que em ocasiões anteriores — o crescimento é impulsionado principalmente por gastos de capital relacionados a AI, com menor contribuição de setores cíclicos e sensíveis aos juros. Isso significa que, caso seja necessário conter ainda mais a inflação, poderão ser necessárias medidas de aperto mais contundentes.

Expansão estrutural da oferta de ativos aumenta a competição por recursos

A Bridgewater qualifica a mudança do cenário atual de mercado como uma reversão fundamental da lógica pós-crise financeira global. Nos últimos anos, o quantitative easing fez com que a emissão líquida de ativos do setor público fosse negativa, o endividamento do setor privado baixou, levando a retornos reduzidos e ampla liquidez que, juntas, comprimiriram o prêmio de risco.

No cenário atual, a ascensão do novo mercantilismo, o boom dos investimentos em AI e a contínua redução do balanço dos bancos centrais promovem conjuntamente uma grande expansão da oferta líquida de ativos; o volume de emissão de ativos a ser absorvido pelo mercado já se aproxima dos níveis mais altos dos últimos cinquenta anos. Ao mesmo tempo, investidores menos sensíveis ao preço dos ativos — incluindo bancos centrais e instituições de perfil passivo — têm apresentado queda estrutural na demanda, fazendo com que uma fatia cada vez maior dos novos ativos precise ser absorvida por investidores sensíveis ao preço.

A Bridgewater acredita que esse mecanismo impulsionará sistematicamente o aumento dos retornos dos ativos: investidores sensíveis ao preço precisarão de uma remuneração maior para absorver a oferta crescente, e a limitação do espaço para alavancagem fará com que essa exigência continue subindo à medida que a oferta aumenta.

Prêmio de risco ainda baixo, pressão de transmissão ainda não concluída

A Bridgewater aponta que o impacto do aumento da competição por recursos já aparece em alguns segmentos: os rendimentos dos títulos de prazo mais longo seguem em alta, o spread de crédito dos grandes provedores de cloud aumentou, e empresas de classificação CCC começam a sentir pressão no financiamento via spreads de crédito. No entanto, de forma geral, o prêmio de risco permanece baixo — a diferença entre o retorno dos lucros das ações e o retorno real dos títulos está em seus níveis mais estreitos na história, fora o período da bolha da internet.

A Bridgewater adverte que, com a contínua expansão da oferta de ativos, a pressão por aumento do custo de recursos dificilmente ficará restrita a apenas alguns segmentos do mercado. Se transmitida aos preços das ações, poderá desencadear uma reação em cadeia auto-reforçadora: o atual ciclo de expansão econômica depende fortemente do suporte dos preços dos ativos para o investimento empresarial e o consumo das famílias, uma reversão significativa no mercado de ações enfraqueceria simultaneamente esses dois pilares; enquanto isso, o déficit fiscal permanece elevado mesmo em um cenário de crescimento econômico, tornando bastante limitada a capacidade do governo de contrabalançar uma retração da demanda privada via estímulos fiscais.