Финансовый обзор | После самого дорогого провала в истории: Starship, Starlink и AI-мощности — кто спасёт триллионную оценку SpaceX (SPCX.US)?

По информации от Russian, после ужасающей распродажи, в ходе которой цена акций после IPO снизилась вдвое, а рыночная капитализация испарилась более чем на 500 миллиардов долларов, принадлежащая Илону Маску компания SpaceX (SPCX.US) представит свой первый квартальный отчет в статусе публичной компании после окончания торгов на американском рынке во вторник, 4 августа по североамериканскому восточному времени.

Этот финансовый отчет станет не только проверкой крайне затратной бизнес-модели компании, но и ареной масштабного противостояния между "быками" и "медведями" на фоне скорой отмены ограничений на продажу большого объема акций и резкого роста объемов коротких продаж.

Самое дорогое падение в истории: капитализация уменьшилась на пять "Facebook"

После листинга 12 июня по цене 150 долларов на Nasdaq, акции SpaceX лишь вскоре достигли внутридневного максимума в 225,64 долларов, после чего началось многонедельное свободное падение. В понедельник на торгах цена акций достигла исторического минимума — несмотря на последующий рост к закрытию, рыночная капитализация снизилась до 1,5 трлн долларов, с момента листинга испарилось около 500 млрд долларов. На момент закрытия в понедельник цена акций составила лишь 114,53 доллара, что почти на 50% ниже максимума.

Эта ситуация вызвала у Уолл-стрит воспоминания о неудачном IPO Facebook в 2012 году, однако масштабы сейчас несравнимы. Общая капитализация Facebook в первый день торгов составляла около 100 млрд долларов — это лишь пятая часть от суммы, которую потеряла SpaceX с момента достижения максимума.

Дополнительную сложность создает факт, что 6 августа SpaceX столкнется с первым крупным раундом снятия ограничений на продажу акций. В этот день примерно 91,5 млн акций, находящихся во внутреннем владении, станут свободными для торговли, то есть доля акций в свободном обращении увеличится примерно на 20% мгновенно.

Кори Джонсон из Epistrophy Capital отмечает, что этот объем разблокированных акций в три раза превышает текущее число акций в свободном обращении. На фоне продолжающегося снижения котировок, у ранних инвесторов может возникнуть сильное желание зафиксировать прибыль, что является "дамокловым мечом" для быков.

32% акций в обращении под шортами, опционы таят загадки

На фоне обвального падения акций, продавцы на понижение празднуют богатый урожай. По данным S3 Partners, к прошлой пятнице бумажная прибыль "медведей" на SpaceX с момента IPO достигла примерно 8,3 млрд долларов. Сейчас номинальный объем коротких позиций по SpaceX вырос до примерно 24,2 млрд долларов, что составляет 32,2% свободно обращающихся акций и уже превосходит объем коротких позиций в другой компании Маска — Tesla (TSLA.US).

Руководитель исследований в S3 Partners Мэтью Онтман заявил, что это один из "самых агрессивно и быстро формируемых коротких портфелей среди компаний огромной капитализации перед публикацией первого финансового отчета после IPO", которые он когда-либо видел.

На рынке опционов идет еще более таинственная игра. Согласно статистике, на опционы с истечением 7 августа открытый интерес по колл-опционам составляет 656 309 контрактов, по пут-опционам лишь 199 910, что на первый взгляд говорит о доминировании "быков".

Однако самое впечатляющее — огромная концентрация открытых позиций по колл-опционам со страйком 330 долларов, где объем составляет свыше 450 тысяч контрактов — это в три раза выше текущей цены акций. Эксперты рынка считают, что это не просто ставка на рост, а попытка многочисленных "медведей" хеджировать риск внезапного шорт-сквиза с помощью глубоко вне денег колл-опционов. Если отчет неожиданно порадует, и акции устремятся вверх, эти дешевые опционы позволят "медведям" минимизировать убытки.

Если взглянуть на более дальние сроки исполнения, распределение опционных позиций становится более сбалансированным: по долгосрочным контрактам открытый интерес по коллам составляет 1 907 393, по путам — 1 856 722, в сумме 3 764 115 контрактов, а соотношение пут/колл возвращается к 0,97, что близко к нейтральному уровню.

По методу расчета стреддла опционных премий, рынок ожидает, что волатильность SpaceX после отчетности может достичь 14%, что соответствует диапазону цен между 94 и 126 долларами за акцию.

Финансовый отчет под "микроскопом": стремительный рост выручки не скрывает гигантской дыры расходов

Что касается фундаментальных показателей, ожидания Уолл-стрит по SpaceX за второй квартал выглядят весьма противоречиво: ожидается, что выручка достигнет 6,82 млрд долларов, что на 67% выше прошлогоднего показателя — темпы роста впечатляют; скорректированная EBITDA должна составить порядка 2 млрд долларов.

Однако с прибылью не всё так радужно. По прогнозам, компания покажет убыток в 0,23 доллара на акцию. Еще больше инвесторов беспокоит банкротящий темп "сжигания" денежных средств. Сейчас мультипликатор цена/выручка у SpaceX превышает 70, а ежеквартные расходы достигают миллиардов долларов, при этом долговая нагрузка почти вдвое превышает объем свободных средств компании. По консенсусу Visible Alpha капзатраты SpaceX прогнозируются на уровне 48,7 млрд долларов в этом году с ростом до 118,4 млрд к 2028 финансовому году, при этом долговой портфель за этот же период увеличится с 41,7 млрд до более чем 218 млрд долларов.

В новом отчете, помимо стандартных данных о количестве пользователей Starlink (прогноз на конец второго квартала — 12,07 млн) и количестве запущенных спутников (ожидается более 10 000), ключевыми будут траты капитала и стратегия монетизации AI. В феврале этого года SpaceX завершила слияние с компанией Маска xAI и анонсировала покупку стартапа Cursor, специализирующегося на программировании AI (сумма сделки — 60 млрд долларов), чтобы создать AI-империю, способную конкурировать с Google (GOOGL.US) и OpenAI.

Тем не менее это означает практически бесконечные инвестиции в оборудование. Для разработки собственного крупного AI-модуля Grok и создания космического вычислительного центра компании требуется огромное количество чипов Nvidia (NVDA.US), при этом SpaceX сталкивается с жестким дефицитом полупроводников и проблемами одобрения со стороны регуляторов.

К счастью, компания уже начала получать доходы от аренды вычислительных мощностей: заключен контракт с Google Cloud на аренду AI-ресурсов, который приносит ежемесячно 920 млн долларов, а также предоставляются услуги облачного дата-центра "Colossus 1" в Мемфисе компаниям Anthropic и Reflection AI. Сможет ли этот новый источник выручки подтвердить жизнеспособность бизнес-модели в очередном отчете — от этого будет зависеть, рискнут ли долгосрочные инвесторы начать "ловить дно".

Аналитики Cantor Fitzgerald отмечают: "Мы считаем, что как только SpaceX продемонстрирует прибыльность бизнеса по хостингу вычислений, уточнит географию размещения капитала и пройдет через риски, связанные с окончанием периода локапа, новая отчетность снизит часть давления на компанию. Мы полагаем, что акции SpaceX находятся близко к минимуму и могут начать отскок."

Ставка на "Starship": финальная история Маска

Для большинства долгосрочных инвесторов ответы на все финансовые тревоги SpaceX зависят в итоге от "Starship". Как новое поколение полностью многоразовых сверхтяжелых ракет, Starship призван не только выводить более мощные спутники Starlink V3 и формировать орбитальный AI-центр, но и стать инструментом для будущей колонизации Марса.

Во время 13-го испытательного запуска 24 июля сверхтяжелый бустер ракеты успешно отделился, однако из-за неудачной повторной активации части двигателей корабль Starship "жестко приводнился" в Мексиканском заливе — до совершенного возвращения осталось лишь немного. Маск заявил, что в следующем полете (Flight 14) впервые будет предпринята попытка поймать верхнюю ступень Starship при помощи механических "палочек"-манипуляторов на стартовой башне. Аналитик Deutsche Bank Эдисон Ю отметил, что даже при частичной многоразовости Starship уже способен на запуск спутников Starlink.

По мнению аналитиков Bernstein, именно Starship станет определяющим фактором возможности SpaceX оправдать свою оценку. В отчете для клиентов в пятницу компания перечислила еще три главные проблемы, которые нужно решить SpaceX: дефицит полупроводников, длительные регуляторные процедуры и способность кращивать вычислительные мощности. В процессе создания орбитального дата-центра для спутников SpaceX требуется огромное количество процессоров, а каждая миссия Starship нуждается в одобрении Федерального управления гражданской авиации (FAA). Кроме того, после слияния SpaceX и xAI в феврале, стремящаяся к лидерству в AI SpaceX должна продолжать наращивать мощности в условиях ограниченных ресурсов.

Несмотря на это, аналитики Bernstein все равно рекомендуют "покупать" акции компании, устанавливая целевую цену в 239 долларов перед публикацией отчета. "Мы считаем, что важна не квартальная прибыль как таковая, а степень уверенности руководства в дальнейшей траектории роста," — пишут аналитики.

Наконец, запутанная "экономическая экосистема Маска" добавляет еще одну неопределенность к предстоящему отчету. По сообщениям, Маск активно продвигает идею слияния SpaceX и Tesla. Учитывая, что SpaceX осуществляет множество секретных контрактов с правительством и Министерством обороны США, вопрос управления огромным бизнесом Tesla в Китае становится сложной политической и регуляторной проблемой, что вредит долгосрочной структуре управления компанией.