"عصا إنقاذ السندات الأمريكية": بيسنت أفسد الأمر الأسبوع الماضي، هذا الأسبوع ننتظر فوش

تدخلت بيزنت لإنقاذ سوق السندات، لكن النتيجة كانت إنقاذ الذهب والبيتكوين—والآن، الجميع ينتظر ووش.

في الأسبوع الماضي، أعلنت وزيرة الخزانة الأمريكية بيزنت عن مضاعفة حجم إعادة شراء السندات الأمريكية طويلة الأجل على الأقل، في محاولة لكبح العائدات المرتفعة باستمرار على الطرف الطويل من المنحنى. كان التأثير فوريًا، لكنه لم يدم أكثر من يوم واحد—حيث عادت العائدات بعدها إلى مستوياتها المرتفعة وظلت مستقرة إلى حد كبير طوال الأسبوع.

أشارت بيزنت في مقابلة لاحقة إلى أن السوق "ربما بالغ في رد فعله"، وأكدت أن لدى وزارة الخزانة "صندوق أدوات قوي". لكن السوق كان له رأي آخر: انخفض الدولار بنسبة 1% تقريبًا خلال الأسبوع، واخترق الذهب حاجز 4600 دولار، وارتفع البيتكوين بأكثر من 25% خلال أسبوع واحد.

وصف تشارلي مك إيليغوت من نومورا سيكيوريتيز هذا المزيج بـ"صمام إطلاق الضغط"—عندما حاولت السلطات استقرار أسعار الفائدة الطويلة الأجل، لجأ القلق في السوق إلى أماكن أخرى لينفجر فيها.

تركيز هذا الأسبوع: هل يمتلك ووش الإجابة؟

الآن، انتقلت العصا إلى يد رئيس الاحتياطي الفيدرالي ووش، الذي سيلقي كلمة يوم الجمعة في ندوة السياسة الاقتصادية في جاكسون هول.

منذ توليه المنصب في مايو من هذا العام، لم يقدم ووش أي توجيه استباقي تقريبًا. وتصريحاته بعد اجتماع لجنة السوق المفتوحة الأخير أدت مباشرةً إلى انهيار في سوق السندات—السوق حساس للغاية لما يقوله وكيف يقوله.

ووفقًا لما أوردته بلومبيرغ، فإن أكثر ما يريد المتداولون معرفته هو: في ظل التضخم الذي يبقى أعلى من هدف 2%، وتدهور الأوضاع المالية بشكل مستمر، ما هو رد فعل السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي؟

حذرت محللة استراتيجيات أسعار الفائدة في TD Securities، مولي بروكس: "إذا بقيت الأمور على حالها، أعتقد أن السوق سيصاب بخيبة أمل، مما قد يعمق موجة البيع في الطرف الطويل التي نشهدها بالفعل."

ويرى استراتيجي أسعار الفائدة في HSBC، ديراج نارولا، أن لدى ووش فرصة لطمأنة السوق من خلال تصريحاته: "إذا تمكن رئيس ووش من تقييم ضغوط التضخم المحتملة، فهذا في نظرنا سيكون كافيًا لتقليل قسط المخاطرة المتعلق بعدم اليقين."

وقال مايكل بول، استراتيجي في بلومبيرغ ماركتس لايف: بيزنت تستطيع تعديل هيكل آجال الدين، لكن فقط الاحتياطي الفيدرالي يمكنه تثبيت توقعات التضخم. يجب على خطاب ووش في جاكسون هول أن يعيد التأكيد على أن هدف 2% لا يزال قابلًا للتحقيق، وأن يكون واضحًا—إذا استمر التضخم، فسيتخذ إجراءات سياسية حتى لو أدى ذلك إلى احتكاك مع السلطة التنفيذية.

لماذا تعتبر إجراءات بيزنت غير كافية؟

أشار بيتر تشير من أكاديمي سيكيوريتيز إلى أن الحكومة الأمريكية لديها حاليًا 7.5 تريليون دولار من أذون الخزانة قصيرة الأجل و21.7 تريليون دولار من السندات المدفوعة الفائدة قيد التداول. وتبلغ كل عملية إعادة شراء تقوم بها بيزنت "ما لا يقل عن 4 مليارات دولار"، وتكرارها يقارب مرة واحدة أسبوعيًا—من 2 مليار إلى 4 مليارات دولار في كل مرة، ويبدو الأمر كبيرًا، لكنه لم يكن كافيًا لإحداث هزة مستمرة في السوق.

يرى تشير أن هذا ليس تيسيرًا كميًا (QE). فإجراءات بيزنت في جوهرها ما هي إلا "إعادة ترتيب الكراسي على سطح السفينة"، دون خلق نقود فعلية. رد فعل السوق من ارتفاع الذهب وانخفاض الدولار يعكس تفسيرًا مفرطًا لسردية "تراجع قيمة العملة"، وليس توسع وزارة الخزانة الحقيقي في المعروض النقدي.

هناك أيضًا بيانات غير معروفة ولكنها شديدة الأهمية: يمتلك الاحتياطي الفيدرالي حاليًا أكثر من 50% من جميع السندات الأمريكية المستحقة بين 10 و15 عامًا. وهذا بعيد عن "السوق الحرة". في ذات الوقت، تبلغ نسبة ما يحمله الاحتياطي الفيدرالي من السندات طويلة الأجل نحو 20%.

وما هو أكثر غرابة، أن لدى الاحتياطي الفيدرالي تقريبًا 426 مليار دولار من السندات المدفوعة الفائدة ستستحق خلال عام واحد فقط، بسعر فائدة سنوي متوسط 2.9%، بينما يبلغ معدل الفائدة الفعلي الحالي 3.63%—ما يعني أن الاحتياطي الفيدرالي يتكبد خسائر مستمرة من فرق العائد على هذه الحيازة.

“عملية تويست”: هل يستطيع الاحتياطي الفيدرالي إنقاذ ما لا تقدر بيزنت على إنقاذه؟

هذا السياق دفع السوق إلى الخوض في نقاش حول أداة مهجورة منذ زمن طويل: نسخة الاحتياطي الفيدرالي من "عملية تويست" (Operation Twist).

المنطق ليس معقدًا: إذا باع الاحتياطي الفيدرالي سنداته قصيرة الأجل بقيمة 426 مليار دولار، واشترى بدلًا منها سندات طويلة الأجل (أكثر من 20 سنة) بنفس القيمة الاسمية، فسيحقق خسارة دفترية أولية، لكنه سيجني أرباحًا كبيرة من فرق العائد (عائد الحيازة حوالي 5.25% مقابل تكلفة تمويل 3.63%). والأهم، أنه بذلك سيمتص 15% من المعروض من سندات ما يزيد عن 20 عامًا، مما يخفض عمليا العائدات طويلة الأجل.

ومن منظور ووش، تعتبر "عملية تويست" ليست QE لأنها لا تغير الحجم الاسمي لإجمالي السندات التي يحتفظ بها الاحتياطي الفيدرالي، ما يجعلها أكثر قبولا سياسيًا. وتوقع تشير أنه إذا أراد البيت الأبيض فعلاً خفض عائدات الطرف الطويل، فعليه التخلي عن "التحركات البسيطة" التي تحت سيطرة بيزنت، والدفع نحو تدخل كامل من الاحتياطي الفيدرالي في تنفيذ "عملية تويست".

ورأى محلل بلومبيرغ بول رأيًا مشابهًا: خطة بيزنت باتت تشبه بشكل متزايد "نسخة خفيفة من عملية تويست"—إذ تعيد الخزانة توجيه الديون طويلة الأجل نحو الأذون القصيرة والكوابون الصغيرة عبر إعادة الشراء؛ ويواصل الاحتياطي الفيدرالي شراء الأذون قصيرة الأجل من خلال إدارة الاحتياطات دون توسيع الميزانية العمومية. لكن هذا المسار له تناقض داخلي: كلما زادت نسبة التمويل القصير، زادت انكشاف الخزانة على سياسة الفائدة. إذا اضطر الاحتياطي الفيدرالي لرفع الفائدة بسبب التضخم، فسوف تعيد تكلفة الفائدة التكيف بسرعة أكبر؛ وإذا تردد الاحتياطي الفيدرالي خوفًا على التكاليف المالية، فإن السوق سيعاقب استقلاليته بعلاوة أمد أعلى.

لذا، إما أن يدعم الاحتياطي الفيدرالي بيزنت، أو ستنتهي هذه التدخلات بالفشل—والتدخل الفاشل غالبًا ما يكون أسوأ من عدم التدخل.

نافذة البيانات: مؤشر PCE الاستباقي يوم الأربعاء

قبل كلمة ووش في جاكسون هول، هناك نقطة بيانات مهمة تنتظرها السوق—صدور مؤشر الإنفاق الاستهلاكي الشخصي (PCE) لشهر يوليو يوم الأربعاء.

ووفقًا لبلومبيرغ، جاءت بيانات التضخم والتوظيف ومبيعات التجزئة الشهر الماضي ضمن أو أقل من التوقعات، مما دفع المتداولين إلى خفض توقعاتهم لرفع الفائدة في الأجل القريب. إذا استمر مؤشر PCE في هذا الاتجاه، فقد يوفر ذلك مساحة لووش في خطابه.

ومع ذلك، تضيق نافذة الوقت. وأشارت تحليلات بلومبيرغ إلى أن ضغوط الانتخابات النصفية، إلى جانب تحديث مكتب التحليل الاقتصادي الأمريكي لمنهجية إحصاء PCE نهاية سبتمبر، قد تجعل سياسات التشديد بعد اجتماع FOMC في سبتمبر أكثر تعقيدًا على الصعيد السياسي.

5% هو المفتاح، واستدامة رهان التراجع موضع شك

كتبت "أخبار وول ستريت" أن الاستراتيجي في Bank of America، مايكل هارنيت، يرى أن عائد سندات الخزانة لمدة 30 عامًا بنسبة 5% يمثل خطًا فاصلًا هامًا، معتقدًا أن عدم الانخفاض دونه سيزيد الضغط على الدولار وعلى القطاعات عالية الرافعة—بما في ذلك شركات الذكاء الاصطناعي ذات القدرات الحوسبية الضخمة والائتمان الخاص.

حذر راي داليو مؤسس Bridgewater Associates يوم الجمعة الماضي، ونصح المستثمرين بتقليص تعرضهم للسندات والاحتفاظ بالذهب وبعض البيتكوين من أجل التحوط ضد أزمة الديون الأمريكية المحتملة.

هذا الضغط ليس من فراغ. أشارت بلومبيرغ إلى أنه مع استمرار تصاعد التوترات الإيرانية يزداد اهتمام السوق بالآفاق المالية؛ وفي الوقت نفسه، ارتفع إصدار سندات الشركات المرتبطة بالذكاء الاصطناعي بشكل كبير، مما يتنافس مع سندات الخزانة الأمريكية على نفس رأس المال؛ أصبح المستثمرون الأجانب أكثر "حساسية للأسعار" تجاه سندات الخزانة، وبدأ التسامح مع نهج السياسات الحالي في الانخفاض.