JPMorgan analizza Applied (APLD.US): il settore della potenza di calcolo AI avanza rapidamente, la prova concreta per la raccolta di centinaia di milioni di finanziamenti

Secondo quanto riportato da FinanzaIntelligente APP, il data center operatore Applied Digital (APLD.US) ha recentemente pubblicato risultati trimestrali superiori alle aspettative, ma la reazione del mercato è stata tiepida. Questa azienda, profondamente radicata nel North Dakota negli Stati Uniti e attiva nel settore del calcolo AI, sta attualmente progredendo bene con i progetti esistenti, ma si trova di fronte a una sfida significativa a causa delle condizioni di finanziamento più restrittive, nonostante abbia quasi 10 miliardi di dollari in progetti in attesa di sviluppo. Il team di ricerca sul credito di J.P. Morgan ha pubblicato un rapporto che analizza in modo completo l'operato dell'azienda, lo stato di avanzamento dei progetti, le pressioni finanziarie e i rischi.

Risultati trimestrali oltre le aspettative, business fortemente orientato alla computazione ad alte prestazioni

I dati mostrano che nel primo trimestre dell'anno fiscale 2027 (fino all'agosto 2026), Applied Digital ha realizzato un fatturato di 342 milioni di dollari rispetto alla previsione di mercato di soli 124 milioni; l'EBITDA ha raggiunto i 64 milioni di dollari, superiore ai 43 milioni previsti dagli analisti; i principali indicatori finanziari hanno quindi superato ampiamente le stime. La struttura aziendale è sempre più orientata verso l'High Performance Computing (HPC), che ormai rappresenta circa il 77% del fatturato totale dell'azienda.

I progetti in costruzione procedono in modo stabile, nei prossimi 12 mesi oltre 600MW di capacità IT entreranno in funzione

Lo stato di avanzamento dei principali progetti è complessivamente in linea con la programmazione: il progetto APLD è già pienamente operativo; anche i progetti PFORGE ed ELNFOR stanno avanzando come pianificato. Secondo i piani aziendali, nei prossimi 12 mesi saranno messi in rete oltre 600MW di capacità IT, di cui 200MW del progetto PFORGE, 150MW di ELNFOR e i restanti 250MW da tre ancora non finanziati tramite debito.

Il progetto ELNFOR presenta alcune variabili da monitorare: l'azienda ha firmato un memorandum d'intesa che prevede, in caso la filiale di CoreWeave (CRWV.US) ottenga un rating di credito investment grade (IG), la cessione del contratto di locazione ELN-04 a tale filiale. Ciò è subordinato al finanziamento delle apparecchiature GPU da parte di CoreWeave per il data center ELNFOR; tuttavia, nel trimestre in corso, il finanziamento non è ancora stato finalizzato. Se l'operazione andasse a buon fine e il progetto ELNFOR venisse completato come da piani nella seconda metà del 2027, lo spread obbligazionario tra APLD ed ELNFOR potrebbe ridursi, ad oggi fissato a 64 punti base.

Il North Dakota offre un contesto regolamentare favorevole, diventando un "rifugio sicuro" per lo sviluppo del calcolo

A differenza di Texas e Virginia, tradizionali hub per i data center, la sede principale di Applied Digital in North Dakota al momento non incontra quasi alcuna resistenza a livello normativo.

Il management afferma che lo Stato possiede ormai una struttura di autorizzazioni per i data center matura e chiara, che consente alle aziende di prevedere con precisione le fasi del processo; inoltre, i progetti non incappano nei ritardi per la connessione alla rete elettrica, come accaduto a Batch Zero in Texas. Anche se una futura evoluzione delle normative non può essere esclusa, l'azienda reputa che il North Dakota rimarrà altamente attrattivo almeno fino al 2027-2028.

Inoltre, con il crescente irrigidimento delle normative a livello nazionale per lo sviluppo dei data center, l’azienda ritiene che il valore degli asset già operativi e connessi sia aumentato, il che agevola i rinnovi dei contratti di locazione e il valore finale degli asset esistenti.

Potenziare la sicurezza energetica locale e posizionamento sul mercato finlandese

Per soddisfare la domanda di energia legata all’espansione della capacità di calcolo, ad ottobre Applied Digital ha sottoscritto un accordo PPA di lungo periodo per l'acquisto di energia con Base Electron (di cui detiene il 10%), che realizzerà una centrale elettrica a gas da 1,2GW nel North Dakota, operativa dal 2030. Tale impianto fornirà energia dedicata all'ampliamento del campus Polaris Forge 3D. L'azienda prevede di raggiungere una capacità di generazione di 3,5-4 GW entro la fine del 2030.

Oltre alla crescita interna, l’azienda ha compiuto il primo passo verso l’internazionalizzazione: nel trimestre è stato siglato un accordo con le autorità finlandesi per accedere a una capacità energetica massima di 1GW. Secondo questo accordo, l’azienda costruirà un grande campus AI e sta negoziando con clienti di scala molto ampia. I primi 100 MW di questo campus entreranno in funzione nel 2028.

Contratti di grandi dimensioni in stallo, progetti per quasi 10 miliardi di dollari attendono finanziamento

Nonostante i consistenti portafogli di ordini, dall’ultimo report finanziario del luglio 2026 non sono stati annunciati nuovi contratti di business.

Attualmente la società ha firmato tre nuovi contratti interstatali del valore complessivo di 20 miliardi di dollari, relativi ai progetti Delta Forge1 in Louisiana, Delta Forge2 in Alabama e Polaris Forge3 in North Dakota; J.P. Morgan ipotizza che il cliente sia Meta.

In base al costo medio per MW di capacità installata, il costo totale per i tre progetti non ancora finanziati si avvicina ai 9,7 miliardi di dollari. Considerando un rapporto loan-to-cost (LTC) dell’80%, è necessario garantire circa 7,8 miliardi di dollari di finanziamento tramite debito.

Secondo quanto riportato da alcuni media a settembre, una banca starebbe valutando l’interesse degli investitori per un finanziamento da 3,5 miliardi di dollari destinato alla costruzione di data center da parte di Applied Digital per conto di Meta. Anche se non ci sono dettagli precisi, J.P. Morgan osserva che Applied dovrà attivarsi in tempi brevi per raccogliere fondi per quasi 10 miliardi di dollari in modo da rispettare gli accordi presi con Meta.

Nel corso della conference call sui risultati, la dirigenza ha dichiarato che i tre progetti seguiranno lo stesso schema di finanziamento (preferenze su azioni più debito specifico per progetto) e che sono già in corso negoziati attivi con le principali istituzioni finanziarie. Il management ha anche sottolineato che, oltre alle obbligazioni ad alto rendimento, si stanno valutando nuove soluzioni che coinvolgano il mercato investment grade, come potrebbero esserlo strumenti di garanzia forniti dai tenant.

Perché il contesto di finanziamento si è fatto più difficile?

Sul fronte esterno, ad agosto la stagnazione degli scambi e i tassi elevati hanno depresso l’interesse per le emissioni primarie. A livello settoriale, il comparto HPC nell’indice high yield di J.P. Morgan è cresciuto dal 1,07% al 3,55%, con una maggiore esposizione degli investitori e dunque una maggiore cautela verso nuova offerta.

Il piano della società prevede che, una volta resi efficaci i contratti di locazione e superato il rischio di costruzione, si possa rifinanziare il costoso debito high yield residuo tramite ABS o direttamente sul mercato investment grade. Il progetto APLD è già attivo e, vista la cedola elevata, sarebbe idoneo alla sostituzione. Tuttavia, J.P. Morgan osserva che la società necessita comunque di piazzare grandi quantità di nuovo debito, il che rende la sostituzione del debito una priorità secondaria in questa fase.

Aggiornamento rating obbligazionario: alcune obbligazioni di progetto abbassate a "Neutral"

Il rapporto sottolinea che, nonostante le difficoltà generali dovute a ostacoli normativi, problemi di supply chain e contesto di finanziamento, la gestione stabile di Applied Digital in questo trimestre è di per sé una notizia positiva. La società ha dimostrato la capacità di completare progetti di grandi cloud provider come APLD rispettando tempi e budget, fornendo esempi di riferimento per PFORGE ed ELNFOR.

Tuttavia, le sfide rimangono evidenti: occorre accedere in modo massivo ai mercati dei capitali per garantire i fondi necessari a tutti i progetti in pipeline, per circa 13 miliardi di dollari, escludendo la quota azionaria. Dal 2026, le obbligazioni di APLD e PFORGE hanno sovraperformato il settore di oltre 200 punti base, risultando tra i pochi titoli di successo del comparto, ma la pressione per l'offerta complessiva di bond corporate resta significativa. Alla luce di ciò, J.P. Morgan abbassa il rating di queste obbligazioni da “Overweight” a “Neutral”, pur mantenendo la valutazione “Overweight” per la capogruppo e il progetto ELNFOR.