Wall Street w pełnej gotowości, Bessent ponownie wkracza do akcji: skutki „odwrócenia obligacji skarbowych” z sierpnia wciąż odczuwalne, listopadowe ogłoszenie dotyczące refinansowania może stać się kolejnym punktem zapalnym

Aplikacja informacyjna Polish Informacje Finansowe zauważyła, że traderzy z Wall Street wcześniej zostali zaskoczeni przez nagłe zwiększenie zakupu starych obligacji przez amerykańskiego sekretarza skarbu Scotta Besenta w sierpniu, a teraz przygotowują się na kolejne działania interwencyjne. W związku z tym, że Departament Skarbu przygotowuje się do aktualizacji swojego planu zarządzania długiem w listopadzie, kluczowe wskazówki mogą pojawić się w piątek.

Operacja "Treasury twist" wprowadzona przez Besenta miała na celu przeciwdziałanie gwałtownemu wzrostowi rentowności amerykańskich obligacji – co jest problematyczne dla administracji Trumpa, która obiecała obniżkę kosztów finansowania – i początkowo przyniosła zamierzony efekt. Jednak Besent interweniując w ten sposób, de facto zburzył zasadę „regularnych i przewidywalnych” zachowań Departamentu Skarbu obowiązującą od dziesięcioleci, której celem było osiągnięcie najniższego kosztu zadłużenia w ujęciu długoterminowym.

Z perspektywy makroekonomicznej, krok ten wywołał kontrowersje: czy taka zmiana wprowadzająca niepewność ostatecznie uczyni rynek bardziej niestabilnym. Patrząc bardziej pragmatycznie, Wall Street zaczęła być czujna względem możliwych dalszych interwencji Departamentu Skarbu podczas listopadowej publikacji ogłoszenia o refinansowaniu długu na kolejny kwartał – które pojawi się właśnie dzień po wyborach środka kadencji.

W najbliższy piątek najwięksi traderzy obligacji otrzymają od Departamentu Skarbu ankietę przed refinansowaniem. Według obserwatorów rynku, charakter pytań może stać się swego rodzaju „testem Rorschacha” (psychologiczny test projekcyjny, w kontekście rynku oznacza interpretację sygnałów politycznych) dla preferencji Besenta.

„Już zadeklarowałeś na rynku, że obecny poziom rentowności jest problematyczny”, powiedział Vishal Khanduja, szef szerokiego rynku instrumentów dłużnych w Morgan Stanley Investment Management, „dlatego uważamy, że nadchodzące dwa działania refinansujące – listopad tuż po wyborach środka kadencji – będą kluczowymi punktami”.

Martin Tobiass, strateg działu bankowego Morgan Stanley, wskazuje, że Departament Skarbu ma kilka możliwych ścieżek. Najbardziej typowa to pozostanie przy obecnym stanie rzeczy: utrzymanie rozmiarów aukcji bez zmian przez najbliższe kwartały, bez modyfikowania przyszłych wskazówek – tak jak w sierpniu. Alternatywą jest zmiana przyszłych wytycznych emisji, eliminując wzrost w sektorze obligacji długoterminowych i skupiając się na zwiększeniu podaży papierów dwu- do siedmioletnich.

Jeszcze inną – najbardziej nietypową opcją – jest jasne określenie, jak duży może być udział krótkoterminowych bonów skarbowych w portfelu Departamentu Skarbu. Choć ich udział już rośnie, urzędnicy nigdy nie określili górnej granicy tolerancji.

Dla Eda Al-Husseini, zarządzającego portfelem w Columbia Threadneedle Investments, z perspektywy podatnika najlepszym rozwiązaniem jest emisja obligacji około pięcioletnich, a nie trzydziestoletnich ultradługoterminowych.

„Jeśli twoim celem jest zatrzymanie wzrostu rentowności, musisz zastosować naprawdę innowacyjne rozwiązania”, stwierdził.

Rzecznik Departamentu Skarbu nie odpowiedział od razu na prośbę o komentarz.

Uczestnicy rynku twierdzą, że każda z opcji jest możliwa, ponieważ rentowności długoterminowych benchmarków w USA i na świecie są blisko najwyższych poziomów od dziesięcioleci. Wzrost cen ropy oraz ponowne podwyżki stóp procentowych przez Rezerwę Federalną – pokazujące ekspansję gospodarczą przy uporczywej inflacji – wspólnie podniosły rentowności. Tymczasem, wielkoskalowe firmy z sektora sztucznej inteligencji (AI) gwałtownie zwiększają zadłużenie, by finansować swój dynamiczny rozwój, co dodatkowo zwiększyło globalną konkurencję o kapitał.

Wszystko to odbywa się w momencie, gdy roczne wydatki na odsetki w USA po raz pierwszy przekroczyły 1 bilion dolarów, koszt obsługi długu przewyższył budżet obronny, czyniąc finansowanie państwa jeszcze bardziej skomplikowanym. Choć Besent ma ograniczoną możliwość znacznego obniżenia kosztów finansowania, zadeklarował, że posiada „ogromny zestaw narzędzi” i sugeruje, że użyje wszelkich dostępnych metod, by powstrzymać wzrost rentowności długoterminowych.

Wall Street dostanie jeszcze jedną okazję do wyrażenia opinii: Departament Skarbu wraz z grupą traderów i inwestorów (tzw. Treasury Borrowing Advisory Committee, TBAC) odbędą spotkanie kwartalne tuż przed ogłoszeniem w listopadzie. Choć Besent nie jest zobowiązany do wdrażania rekomendacji tej grupy – sam siebie nazywa „osobą podejmującą ostateczne decyzje” – wysłuchanie głosów rynku przed wprowadzeniem nowych polityk może być cenne.

„TBAC wciąż posiada rozległą wiedzę i doświadczenie, uważam, że Besent słucha ich opinii i bierze je pod uwagę, co jest rozsądną decyzją”, powiedział Stephen Douglas, główny ekonomista NISA Investment Advisors oraz były pracownik Federal Reserve Bank of New York, „ale cele polityczne tego rządu i sekretarza skarbu znacząco różnią się od poprzednich, będą realizować tylko to, co uznają za słuszne”.

Patrząc wstecz na sierpień, Departament Skarbu subtelnie zmodyfikował swoje wskazówki, informując, że urzędnicy oceniają potencjalne „zmiany” w sprzedaży obligacji oprocentowanych i bonów o zmiennym oprocentowaniu, zamiast po prostu „zwiększać emisję” – co otworzyło furtkę do redukcji podaży obligacji 20- i 30-letnich. Citi Group przewiduje, że ankieta przeprowadzona w piątek może sugerować zmniejszenie emisji obligacji długoterminowych, a Besent może uzasadnić ograniczenie lub wycofanie 20-letnich obligacji słabym popytem ze strony funduszy emerytalnych (który być może wynika z większej emisji obligacji korporacyjnych o długim terminie).

Zmniejszenie aukcji obligacji długoterminowych oznacza, że Departament Skarbu musi jeszcze bardziej zwiększyć podaż krótkoterminowych bonów skarbowych lub wprowadzić nowy produkt, na przykład roczne bon o zmiennym oprocentowaniu powiązanym z overnight secured financing rate. W pierwszym kwartale tego roku urzędnicy pytali traderów, czy powinno rozważyć emisję tego typu papierów.

Strategowie Wells Fargo w zeszłym miesiącu określili, że „to jest odpowiedni moment, aby ponownie rozważyć ten pomysł”, zauważając, iż zapewniłoby to funduszom rynku pieniężnego – największym nabywcom bonów skarbowych – alternatywną drogę inwestowania w krótkoterminowy dług państwowy.

Masowa emisja krótkoterminowych bonów skarbowych była zawsze kluczową częścią strategii finansowania długu Departamentu Skarbu – praktyka kontynuowana jeszcze z czasów Janet Yellen. Jednak gdy udział bonów przekroczył 22%, ta zależność zaczęła budzić niepokój na Wall Street. Teraz, gdy Rezerwa Federalna po raz pierwszy od trzech lat podnosi stopy procentowe, rynek spodziewa się, że w ciągu roku nastąpi jeszcze wzrost o co najmniej 0,84 punktu procentowego, a koszt emisji bonów wydaje się skazany na wzrost.

Część uczestników rynku nie uważa jednak, że zwiększenie podaży bonów skarbowych to zły krok.

„Wciąż istnieje miejsce na zwiększenie emisji bonów skarbowych”, uważa Joe Lavornia, główny ekonomista SMBC Nikko Securities America, który w pierwszym roku administracji Trumpa był doradcą Besenta, „Możemy ograniczyć podaż obligacji długoterminowych i działać w porozumieniu z Rezerwą Federalną, ponieważ rozważała ona portfel składający się tylko z bonów skarbowych. Wówczas zwiększenie emisji bonów wywoła niewielki wpływ na rynek, bo ich cena transakcyjna jest blisko federal funds rate, inwestorzy zaakceptują emisję obligacji oprocentowanych i każda strona będzie zadowolona.”

Khanduja z Morgan Stanley Investment Management nie jest przeciwnikiem zmian, uważa, że Departament Skarbu powinien podwoić skalę repo i rozważyć ograniczenie aukcji obligacji długoterminowych w nadchodzącym refinansowaniu. Ostrzega jednak przed generowaniem niespodzianek.

„Polityka Departamentu Skarbu musi stać się dużo bardziej przewidywalna”, stwierdził. „Departament Skarbu emituje ogromne ilości długu, najgorsze jest jednoczesne zwiększanie podaży i niestabilność polityk, czym zraża się nabywców obligacji.”